直营关店、电商增速放缓，李宁的“阵痛期”还在持续

作者：顺安

近日，李宁（02331.HK）披露了2025年第二季度最新运营状况：全平台（不包括李宁YOUNG）零售流水同比仅实现低单位数增长，线下直营渠道更是录得中单位数下降。此外，截止2025年6月30日的上半年，李宁零售业务的销售点（不包括李宁YOUNG）数量净减少19个。

随着李宁成为中国奥委会官方合作伙伴及签约NBA新星杨瀚森，下半年营销投入或将迎来大幅增长，但此举能否为其业绩带来长期增长还存在不确定性因素，且短期内可能压制利润的影响显而易见。

李宁二季度流水增速放缓

根据李宁最新披露的运营数据公告显示，2025年第二季度，李宁销售点（不包括李宁YOUNG）于整个平台的零售流水同比仅录得低单位数增长，增速较第一季度有较为明显的放缓。

分渠道来看，李宁的线下渠道整体表现疲软，其中，线下直营渠道流水同比下降中单位数，批发渠道则实现了低单位数增长；线上渠道表现尚可，录得中位数增长，但增速较第一季度有所回落。

线下零售业绩的变动或与李宁在渠道端的持续调整有关。上述公告显示，截止2025年6月底，李宁销售点数量（不包括李宁YOUNG）为6099个，较上一季末净增加11个，但与年初相比仍净减少18个。值得注意的是，如果仅计算上半年直营销售点变动，则净减少19家，因为上半年李宁新增加1个批发销售点。

事实上，自从2024年以来，李宁不断加大对直营业务门店的调整力度，同时借助批发业务加大对低线城市和空白市场的渗透，以提升盈利能力。国盛证券预计，2025年李宁的直营门店或仍有净关店，但关店力度与2024年相比或将显著减少，而批发渠道开店数量则有望提速。

库存管理成为李宁第二季度为数不多的亮点。尽管2025年第二季度运动鞋服行业竞争激烈，包括李宁在内行业企业都加大了打折促销力度，但多家券商研报显示，李宁第二季度末库销比恢复到了4个月的水平，处于相对健康的水平。不过，持续的促销活动可能挤压毛利率。

有行业分析师指出，李宁二季度表现反映了当前运动服饰行业的三大挑战：

一是消费复苏不及预期，“618”大促表现疲软拖累了电商增速；

二是行业促销氛围浓厚，全渠道折扣加深挤压利润空间；

三是直营渠道调整仍在进行中，门店数量减少直接影响了流水表现。

交银国际在研报中直言，基于更谨慎的销售假设，其下调了李宁2025-27年的毛利率和净利润预测，分别调低了0.1-0.5个百分点、0.8-1.0个百分点，净利润预测下调至26.8-34.0亿元。这一调整从某种角度反映了市场对李宁短期业绩承压的共识。 

李宁试图押注高强度营销战役实现增长

面对增长压力，李宁正在押注一场高强度的营销战役，核心是与中国奥委会的战略合作带来的品牌曝光和影响力的提升，以及NBA新星杨瀚森带来的明星效应。

2025年5月，李宁与中国奥委会共同举行合作发布仪式，宣布成为2025-2028年中国奥委会体育服装合作伙伴。此次合作将覆盖2026年冬奥会、2026年亚运会及2028年洛杉矶奥运会等顶级国际赛事，为李宁品牌形象与产品力提升提供了良好的舞台，也有望重新强化李宁专业运动品牌的基因。

目前李宁已在线下门店增加奥运主题元素，并推出以冠军荣耀为灵感的“荣耀系列”产品线。有券商研报指出，李宁与奥运合作不仅能提升品牌形象，还可能为自身的国际化布局提供背书，在出海过程中获得更多势能。

在NBA资源方面，随着今年6月李宁签约球员杨瀚森在NBA选秀中以第16顺位被波特兰开拓者队选中，成为继姚明、易建联之后第三位NBA首轮中国球员。据媒体报道，李宁与杨瀚森签有5年长约，计划围绕其NBA首赛季推出限量产品和个人LOGO，将这位新星与驭帅系列篮球鞋深度捆绑。华源证券指出，杨瀚森在夏季联赛的亮眼表现已开始带动相关产品销售，长期看可能推动篮球品类整体景气度回升

然而，这场营销盛宴并非没有代价。多家机构预计，随着奥运和NBA相关营销活动在下半年密集展开，李宁的营销费用率将显著上升，全年预计维持在低双位数水平。天风证券直言，这将导致“下半年净利率走弱”。

不过，在国潮红利减退的当下，通过国际顶级赛事和顶级运动员来重建专业运动品牌心智或成为李宁的当务之急，即便需要暂时牺牲毛利率。华源证券也在研报中明确给出了线下消费复苏不及预期，渠道调整不及预期，和行业竞争压力加大等风险提示。

“豪赌”中长期业绩前景不明

从李宁2025年第二季度及上半年的运营表现，以及公司在营销、产品、渠道等方面的动作来看，相较短期业绩波动，其更在意中长期发展战略的实现，即在产品矩阵和渠道效率方面进行优化提升。

首先在产品端聚焦核心品类创新。当前，跑步和篮球是李宁的支柱品类，2025年第二季度跑步、健身产品领跑大盘，预计有高单位数增长。与此同时，李宁一方面持续推进跑步IP，比如超轻、赤兔、飞电系列等产品迭代，并加大马拉松赛事赞助力度；另一方面则拓展羽毛球、网球、户外等细分市场，试图打造更丰富和均衡的产品组合。

其次在渠道调整方面则进入深水区。国盛证券指出，2024年李宁大刀阔斧调整直营渠道，全年直营门店净减少217家，但在2025年上半年关店力度已显著减弱，净减少门店数量不到20加，预计下半年批发渠道开店将提速。因此不难看出，在“直营做精、批发下沉”的策略下，李宁更在意提升整体渠道效率。

此外，相较成人鞋服业务，李宁的童装业务表现较为稳健。截至二季度末，李宁YOUNG销售点共计1435个，较年初净减少33个，但零售流水增速预计优于公司整体。这意味着李宁持续优化童装产品并强化品牌推广的策略正在奏效。

随着消费环境变化和行业竞争加剧带来的不确定性风险增加，市场对李宁舍弃短期毛利，着眼中长期发展的战略出现分歧。国信证券维持”优于大市”评级，目标价17.9-19.2港元，认为公司“高度健康的渠道库存和现金运营情况”为未来增长奠定了基础；而交银国际则持谨慎态度，给予“中性”评级和目标价16.28港元，认为当前估值已充分反映复苏前景。

对于市场投资者而言，更关心李宁能否在下半年借助奥运和NBA的营销势能实现流水回升，以及产品创新能否转化为实实在在的销售增长。而这些问题的答案，直接影响着李宁能否在转型阵痛后迎来新的增长周期，继续以“双子星”的闪耀姿态领跑中国运动鞋服市场。